As aulas de Abenomics – Econlib

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Com a recente renúncia de Shinzo Abe, vários artigos analisaram o histórico do Abenomics. Parece haver um acordo geral em dois pontos:

1. A economia do Japão melhorou após a posse de Abe no início de 2013. A deflação chegou ao fim, o PIB nominal começou a subir, a dívida pública foi controlada e o desemprego caiu para pouco mais de 2%.

2. A política não foi totalmente bem-sucedida. Mais notavelmente, a inflação continuou a correr bem abaixo da meta de 2% estabelecida pelo Banco do Japão.

Eu acredito que esse resumo está correto. Onde me separo de outros especialistas é nas lições que a Abenomics oferece para a política monetária e fiscal. O economista é bastante típico:

A primeira lição é que os bancos centrais não são tão poderosos quanto se esperava. Antes da Abenomics, muitos economistas sentiam que as tendências deflacionárias persistentes do Japão resultavam de um erro reversível do Banco do Japão (boj) Combinou fatalismo com timidez, atribuindo a deflação a forças fora de seu controle e flexibilizando a política monetária com indiferença. Em 1999, Ben Bernanke, mais tarde presidente do Fed, chamou o boj para mostrar o tipo de “determinação rooseveltiana” que o 32º presidente dos Estados Unidos demonstrou na luta contra a Depressão. . . .

O banco central está fazendo tudo o que pode para reavivar os gastos privados. Até que tenha sucesso, porém, o governo tem que preencher qualquer lacuna na demanda que resta. O déficit nos gastos privados é o que torna os déficits públicos necessários.

Esse parece ser o consenso quanto às “lições” da Abenomics. O estímulo monetário não é suficiente; você também precisa de estímulo fiscal. E ainda se você olhar para o registro real da Abenomics, não há um fragmento de evidência para apoiar esta afirmação, de fato, o oposto parece ser o caso.

Por quase duas décadas antes de Abe assumir o cargo, o Japão administrou talvez o maior estímulo monetário / fiscal combinado da história humana, pelo menos durante os tempos de paz. Lembre-se de que o estímulo fiscal / monetário combinado é o novo consenso, a política que a maioria dos analistas na academia e na mídia agora favorecem. E qual foi o resultado desse estímulo massivo? Basicamente, crescimento zero na demanda agregada nominal por quase duas décadas, um recorde ainda pior do que o visto na Itália de crescimento lento. Se você dissesse aos economistas no início da década de 1990 que nos 20 anos seguintes o Japão manteria as taxas de juros próximas de zero e aumentaria a dívida nacional de menos de 70% do PIB para cerca de 230% do PIB, e ainda teria praticamente nenhum crescimento no PIB nominal, eles teriam respondido que precisamos abandonar o modelo de livro-texto padrão de economia, pois o que estamos ensinando aos nossos alunos está claramente errado. Em vez disso, respondemos a essa incrível falha analítica dobrando para baixo na mesma teoria falha.

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O massivo estímulo fiscal chegou ao fim com o primeiro-ministro Abe. Os impostos foram aumentados várias vezes e a dívida nacional nivelou-se em pouco mais de 230% do PIB. Em vez de um estímulo fiscal monetário combinado, Abe contou com o estímulo monetário e fiscal austeridade. E a economia japonesa realmente melhorou!

Devo admitir que estou perplexo sobre como meus colegas economistas extraem suas “lições” desse registro. Quando as pessoas questionam o estímulo monetário apontando para o fato de que o Japão ficou aquém de sua meta de inflação de 2% sob Abe, eu respondo, “então faça mais”. Isso não parece convencer ninguém. As pessoas parecem pensar que estou trapaceando, inventando uma teoria que não pode ser falsificada. “Sim, você sempre pode dizer que eles não fizeram o suficiente.”

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Mas quando se trata de política fiscal, esse ceticismo vai direto para o lado de fora. Se eu apontar que o enorme estímulo fiscal japonês de 1992-2012 falhou em impulsionar a demanda agregada, eles dizem que os japoneses deveriam ter feito ainda mais estímulo fiscal, como se aumentar a dívida nacional de menos de 70% para 230% do PIB não fosse suficiente . Quando eu aponto que os cortes de impostos de Bush em 2008 falharam, eles dizem que os cortes de impostos deveriam ter sido ainda maiores. Quando eu aponto que o estímulo de Obama de 2009 levou a uma taxa de desemprego muito maior do que os proponentes previam mesmo na ausência de estímulo, dizem que o estímulo deveria ter sido ainda maior. Quando indico que a economia realmente acelerou em 2013, apesar das previsões keynesianas generalizadas de que desaceleraria devido à austeridade, eles dizem que sem austeridade ela teria melhorado ainda mais. Quando aponto que a economia não despencou no final de julho, quando o Congresso não conseguiu renovar o estímulo fiscal, eles dizem que teria melhorado ainda mais com estímulos adicionais (embora a queda do desemprego em agosto tenha sido a segunda o maior da história.)

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Agora é certamente possível que eu esteja errado e os keynesianos estejam certos sobre o estímulo fiscal. Os contrafatuais são complicados. Talvez em todos esses casos, se eles tivessem feito mais, os resultados teriam sido melhores. Mas, nesse caso, estou honestamente confuso sobre por que não tenho permissão para argumentar que o BOJ deveria ter feito mais estímulos monetários. Especialmente porque, embora o estímulo fiscal possa se tornar caro no futuro se as taxas de juros subirem acima de zero, o estímulo monetário é na verdade rentável, à medida que os bancos centrais ganham receita com os ativos que compram com base em juros zero. É a política monetária que parece ter “munições” verdadeiramente ilimitadas, não a política fiscal.

Mesmo assim, tenho batido minha cabeça contra a parede há tanto tempo nesse assunto que sinto que preciso mudar o argumento. Portanto, recentemente não me concentrei tanto na afirmação de que o Japão precisava fazer mais, mas sim que o Japão precisava fazer diferente. As taxas ultrabaixas e o QE maciço são, na verdade, um sintoma de erros de aperto monetário anteriores.

Por exemplo, o iene estava em cerca de 124 por dólar em meados de 2015. Hoje é cerca de 105 por dólar. Se o Japão tivesse simplesmente indexado o iene ao dólar em 124 em 2015, as taxas de juros japonesas na verdade teriam sido mais altas nos 5 anos seguintes, refletindo o aumento nas taxas de juros nos EUA durante este período (devido à paridade de juros). A política monetária teria parecido mais rígida para o cético keynesiano que (erroneamente) sente que a política monetária japonesa real era altamente expansionista e ineficaz. Ainda assim, como o iene estaria muito mais fraco, o Japão teria experimentado uma inflação mais alta do que antes. Na verdade, Lars Svensson apresentou esse argumento essencialmente em 2003, quando descreveu uma maneira “infalível” de o Japão escapar de uma armadilha de liquidez. Ele também observou que o aumento das taxas de juros nominais não seria motivo de preocupação, pois essa política teria reduzido a taxa real de juros no Japão, devido às expectativas de inflação mais elevadas.

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Existem dificuldades políticas em atrelar o iene ao dólar, mas o Japão poderia ter alcançado um resultado semelhante ao definir uma meta de nível de preço agressiva combinada com uma abordagem de “o que for preciso” para o QE.

Então hoje eu digo ao Japão, “não faça mais, faça diferente”.

E eu digo aos meus colegas economistas, “use o mesmo critério para tirar lições da política monetária que você usa para tirar lições da política fiscal.”

PS. Alguns economistas fazem testes econométricos de eficácia da política fiscal. Em outro lugar, critiquei esses testes por ignorar a compensação monetária.

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