Colocando o pep no PEPP

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Colocando o pep no PEPP 2

Por enquanto, o novo Programa de Compra de Emergência Pandêmica de 750 bilhões de euros do Banco Central Europeu é o único jogo na cidade a garantir que a zona do euro sobreviva intacta à crise do COVID-19. O BCE deve fortalecer sua bazuca para impedir que a pandemia cause ainda mais danos.

O Programa de Compra de Emergência Pandêmica (PEPP), de 750 bilhões de euros (US $ 818 bilhões) do Banco Central Europeu, foi aclamado em março como a “grande bazuca”, trazendo um alívio bem-vindo aos mercados de títulos dos chamados países periféricos da zona do euro, como Itália, Espanha , Portugal e Grécia. Mas o BCE deve fortalecer o programa para torná-lo realmente eficaz.

As compras de PEPP do BCE são diferentes das compras regulares de ativos em geral, que buscam fornecer estímulo monetário geral. Embora essas operações sejam baseadas na participação de cada país no capital do BCE (ou “chave de capital”), o objetivo do PEPP é corrigir um mau funcionamento do mercado, visando compras em países sob a maior pressão.

O novo programa, que os investidores esperam que o BCE aumente, conseguiu limitar os spreads das taxas de juros entre os principais e periféricos países da Zona Euro. Mas os spreads permanecem elevados e os investidores estão nervosos, especialmente devido à probabilidade de que a crise do COVID-19 aumente a dívida pública da Itália para 150-160% do PIB no futuro próximo. Não há uma boa maneira de satisfazer esse choque.

Certamente, a capacidade do PEPP de direcionar as compras de ativos e sem impor condições de política aos beneficiários a torna uma arma mais potente do que o esquema definitivo de transações monetárias introduzido pelo então presidente do BCE, Mario Draghi, no auge da crise do euro de 2012.

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Mas, por si só, o PEPP não alivia as preocupações de sustentabilidade da dívida criadas pelo COVID-19, devido a duas restrições do programa. Primeiro, existe a presunção de que os títulos comprados sob o esquema serão mantidos apenas temporariamente – uma impressão reforçada pela recente decisão do Tribunal Constitucional Federal Alemão contra o BCE em conexão com o PSPP (Programa de Compra do Setor Público). E, segundo, a chave de capital é permanecer um “princípio norteador” do PEPP ao longo do tempo.

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Para ver como essas restrições restringem a eficácia do PEPP, considere o que acontece quando um título soberano é comprado sob o programa. Por instrução do Conselho de Governadores do BCE, os bancos centrais nacionais realizam 80% das compras e devolvem rapidamente qualquer interesse que receberem aos governos como uma transferência de lucros. Os títulos se tornam efetivamente mais baratos e, portanto, não são uma preocupação em termos de sustentabilidade da dívida. Mas isso ocorre apenas enquanto o BCE se apegar à dívida.

Um desvio de longa duração da chave de capital também é legalmente defensável. O PEPP não é uma medida monetária, mas visa superar um obstáculo à transmissão da política monetária a todos os estados membros da zona do euro – a saber, os altos spreads induzidos pelo efeito variável da pandemia em seus níveis de dívida pública. Se o impacto do COVID-19 nos mercados de títulos da zona do euro é assimétrico e duradouro, então a resposta também deve ser. Quaisquer efeitos monetários mais amplos e não intencionais do PEPP podem ser esterilizados ou desfeitos através de taxas de juros mais altas ou da venda de títulos não periféricos.

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Certamente, nada disso evita a necessidade de uma resposta fiscal européia comum. Embora o nascente fundo de recuperação europeu seja um importante passo adiante nesse sentido, resta saber se poderia fornecer um estímulo suficientemente grande para os países mais atingidos. Além disso, esse fundo faria pouco para reduzir a dívida adicional resultante da crise e, em qualquer caso, destina-se à fase posterior de recuperação.

Por enquanto, o PEPP é o único jogo na cidade a garantir que a zona do euro sobreviva intacta à crise do COVID-19. Longe de ser intimidado pela recente decisão do tribunal constitucional alemão, o BCE deve fortalecer sua bazuca para impedir que a pandemia cause ainda mais danos.

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