Mercados globais de títulos corporativos e o problema da China

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As duas últimas recessões norte-americanas foram ligadas aos mercados financeiros: ou seja, o boom das empresas pontocom do final dos anos 90 que antecederam a recessão de 2001 e como o mercado imobiliário passou por um boom. o sistema financeiro que antecedeu a Grande Recessão de 20017-2009. Pode-se dizer que os mercados financeiros realmente lideraram as últimas três recessões nos EUA, dependendo de como se vê o colapso do setor de poupança e empréstimos nos EUA antes da recessão de 1990-91. Assim, ao procurar ao redor como a próxima recessão pode surgir, é natural analisar os mercados financeiros, e os títulos corporativos continuam surgindo como uma área potencialmente preocupante.

S. Celik, G. Demirtaş e M. Isaksson examinam esse tópico de uma perspectiva global em “Mercados de títulos corporativos em um momento de política monetária não convencional” (OECD Capital Market Series, fevereiro de 2020). Aqui estão alguns antecedentes.

Entre 2008 e 2018, a emissão global de títulos corporativos atingiu em média US $ 1,7 trilhão por ano, em comparação com uma média anual de US $ 864 bilhões durante os anos que antecederam a crise financeira. Como resultado, a dívida global pendente na forma de títulos corporativos emitidos por empresas não financeiras atingiu quase US $ 13 trilhões no final de 2018. Esse é o dobro do valor em termos reais que estava em circulação em 2008. Os Estados Unidos continuam sendo os maior mercado de títulos corporativos. Mas as empresas não financeiras da maioria das outras economias, incluindo Japão, Reino Unido, França e Coréia, aumentaram o uso de títulos corporativos como forma de obter empréstimos. Em escala global, a mudança mais significativa foi o rápido crescimento do mercado chinês de títulos corporativos. A República Popular da China (China) passou de um nível insignificante de emissão antes da crise de 2008 para um valor recorde de emissão de US $ 590 bilhões em 2016, ficando em segundo lugar no mundo.

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Grande parte desse aumento da dívida corporativa foi desejada pelos formuladores de políticas e benéfica para a economia mundial. Afinal, quando os bancos centrais reduzem as taxas de juros, a esperança é estimular empréstimos que aumentem a demanda agregada na economia. Quando os formuladores de políticas aprovam regulamentos para limitar os riscos assumidos pelos bancos, estão efetivamente empurrando parte desses empréstimos para fora do setor bancário e entrando nos mercados de títulos – onde os riscos serão assumidos por investidores privados.

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Mas quando o empréstimo aumenta acentuadamente, também há perguntas naturais a serem feitas. O nível geral de risco associado a esses empréstimos aumenta ou diminui? Os mutuários estão realmente planejando pagar ou estão planejando tomar mais empréstimos no futuro – aumentando assim a possibilidade de “risco de rolagem” se ficar mais difícil para emprestar no futuro? Ou, para tornar essas perguntas concretas, pense em como as notícias sobre o coronavírus afetam os riscos dos títulos já emitidos na enorme onda de empréstimos das empresas chinesas.

Mesmo antes do coronavírus, parecia que o risco de títulos corporativos como uma categoria geral estava aumentando. Os títulos corporativos são de “grau de investimento” e, nesse caso, obtêm uma classificação de crédito de agências de títulos ou “grau de não-investimento”. Nos títulos “investment grade”, o relatório da OCDE aponta:

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Nossa análise mais detalhada da composição da categoria de grau de investimento revela um acentuado aumento contínuo nos títulos com classificação BBB, que é o rating imediatamente acima do grau de não investimento. Enquanto os títulos com classificação BBB representavam cerca de 30% de todos os títulos com grau de investimento emitidos em 2008, eles representavam quase 54% em 2018. Esse aumento relativo nos títulos com classificação com investimento mais baixo ocorreu às custas de uma diminuição nos títulos com classificação AA e AAA. … Esse declínio prolongado na qualidade dos títulos indica o risco de que uma desaceleração futura possa resultar em taxas de inadimplência mais altas do que nos ciclos de crédito anteriores.

Outra maneira de olhar para o risco é olhar para a “proteção da aliança”, que se refere à linguagem legal nos contratos de títulos e quanto poder confere àqueles que compraram os títulos se o pagamento não for feito dentro do prazo. Essas proteções também estão enfraquecendo.

Comparado com o período anterior a 2008, houve uma redução acentuada no uso de covenants importantes para títulos sem grau de investimento. … Embora níveis mais baixos de proteção de convênio possam permitir que as empresas escapem do incumprimento por mais tempo, a expectativa das taxas de recuperação padrão e alcançáveis ​​de uma empresa ainda pode afetar negativamente as carteiras de investidores. Além disso, dados históricos mostram que covenants de baixa qualidade têm um efeito negativo significativo nas taxas de recuperação.

Ainda outra maneira de encarar o risco nos títulos corporativos é ver quanto as empresas precisam pagar no prazo relativamente próximo dos próximos anos.

Em dezembro de 2018, as empresas em economias avançadas precisam pagar ou refinanciar US $ 2,9 trilhões em 3 anos e suas contrapartes em economias emergentes em US $ 1,3 trilhão. Nos horizontes de 1, 2 e 3 anos, as empresas de mercados avançados e emergentes têm os maiores pagamentos de títulos corporativos desde 2000. Notavelmente, para empresas de mercados emergentes, o valor devido nos próximos 3 anos alcançou um recorde de 47% dos o montante total pendente; quase o dobro da porcentagem em 2008.

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O relatório da OCDE tem muito mais detalhes sobre categorias específicas de títulos corporativos e seus riscos. Aqui, acrescentarei que, de uma perspectiva macroeconômica, a questão aqui não é a segurança ou o risco de títulos corporativos específicos, ou mesmo do setor de títulos corporativos como um todo. A questão é que a dívida corporativa é um aumento nos tempos bons e ruins da economia. Se a economia mundial sofrer um choque negativo suficientemente grande, as empresas com mais dívida – e mais dívida arriscada – se encontrarão em uma posição financeira mais frágil. Como resultado, é mais provável que reduzam o investimento na expansão da produção por meio de novas instalações e equipamentos, pesquisa e desenvolvimento e contratação de trabalhadores adicionais.

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Para a economia da China, uma maneira pela qual as rupturas do coronavírus vão penetrar no restante da economia é através do mercado de títulos corporativos da China. Para a economia dos EUA, pelo menos alguns formuladores de políticas monetárias e bancárias já estão pensando em como reagir caso o mercado de títulos corporativos dos EUA fique estressado.

Para algumas postagens anteriores e link para relatórios e comentadores preocupados com a dívida corporativa, consulte:

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