Risco de dissolução da zona do euro em nova alta

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QE considerado ilegal

Em meio a uma pandemia e uma importante eleição presidencial, é muito fácil perder eventos globalmente significativos.

Aqui está um exemplo que está muito abaixo do radar: O Tribunal Constitucional alemão decidiu que o programa QE do BCE poderia ser ilegal.

Essa é uma decisão histórica que desafia a independência do BCE e a autoridade do Tribunal de Justiça da União Europeia (TJUE).

Ao anunciar a decisão, o chefe de justiça alemão Andreas Voßkuhle disse que o TJEU havia aprovado uma prática que “obviamente não foi coberto“Pelo mandato do BCE. Voßkuhle passou meses elaborando a decisão de 77 páginas, anunciando a decisão apenas um dia antes de sua aposentadoria oficial na quarta-feira.

Ignorando uma decisão do TJUE de 2018 para permitir a compra de títulos, o tribunal alemão ordenou que o BCE fornecesse à Alemanha justificativa adequada para o programa nos próximos três meses. Caso isso não ocorra, o Bundesbank, banco central da Alemanha, não poderá mais participar do programa.

O que isso significa para o futuro da UE

A eurointeligência explica o que significa para o futuro da UE.

A decisão levanta questões complexas e potencialmente preocupantes para a UE como um todo. O tribunal constitucional alemão acusou o BCE e o TJUE, o tribunal de Justiça da União Europeia, de abusar de seu poder e de agir além das competências atribuídas. Esse conceito é conhecido no direito constitucional alemão como agindo ultra vires. Na interpretação legal alemã da integração européia, toda a soberania ainda cabe aos Estados membros. A UE claramente não é um estado federal, mas um poder diferido. Os Estados-Membros transferiram certos direitos para a UE. O tribunal alemão disse que aceita estar vinculado às decisões do TJUE, mas apenas àquelas que ocorrem dentro das competências acordadas da UE. Todas as apostas estão fora do TJEU ultra vires. E, crucialmente, o tribunal alemão decide se e quando isso acontece.

Este é o desafio mais sério ao quadro jurídico da UE que já encontramos. No Reino Unido, os tribunais operavam sob o pressuposto de que os conflitos entre as leis da UE e do Reino Unido seriam sempre resolvidos com base no supremo direito da UE.

A decisão é invulgarmente explícita sobre a quebra de competências por parte do TJUE. Criticou a decisão positiva do TJEU sobre a compra de ativos, implausívele objetivamente arbitrário. Acusou o tribunal da UE de evidente negligência em investigar as conseqüências mais amplas do programa do BCE. A palavra evidente surge muitas vezes na decisão. É uma palavra legalmente mais carregada do que parece à primeira vista. Além disso, a decisão acusa o TJUE de uma violação do direito da UE.

A interpretação do tribunal alemão terá consequências importantes se outros tribunais nacionais seguirem o exemplo, o que achamos muito provável. O vice-ministro da Justiça da Polônia já declarou que os Estados membros recuperaram sua posição como senhores dos tratados da UE. Esperamos que a decisão reforce a determinação do governo polonês de avançar com a reforma judicial e resistir à interferência da UE no que eles consideram assuntos jurídicos internos.

Surpresa 7-1

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Talvez a maior surpresa tenha sido a decisão do 7-1.

Preço a Pagar

Na opinião do BCE, o efeito negativo de taxas de juros mais baixas foi o preço a pagar por manter o euro intacto.

Esse preço a pagar continua subindo e subindo.

Esta crise na zona do euro será ainda pior que da última vez

Por favor, considere O choque do coronavírus pode dividir a Europa

As consequências econômicas do Covid-19 atingem todos os membros do bloco monetário. Mas não existe nenhum mecanismo que permita aos governos da zona do euro responderem em conjunto a esse choque. O resultado é que as reações políticas à pandemia são até agora esmagadoramente nacionais – acentuando as diferenças, em vez de reunir a Europa em tempos de crise. Mesmo diante de um choque simétrico, a zona do euro responde assimetricamente.

A Alemanha reagiu com força ao Covid-19. Berlim abandonou seu querido freio de dívida – o que restringe fortemente os empréstimos do governo – e legislou um pacote de resgate de 750 bilhões de euros para a economia alemã. A Itália, o país com o maior número de infecções e mortes pelo vírus, não possui a mesma margem fiscal. Sua resposta ao Covid-19 é de apenas € 28 bilhões – cerca de 4% do tamanho do pacote alemão.

Essa disparidade substancial na resposta política é exacerbada pelas diferenças nas condições iniciais. Em 2019, a produção italiana ainda era 4% menor que em 2007, enquanto o PIB alemão era 16% maior. Devido ao atual colapso do PIB, o rácio da dívida pública italiana em breve se aproximará de 150% do PIB – mesmo sem um novo pacote de apoio. No entanto, apesar de sua resposta relativamente morna, os formuladores de políticas italianos já precisam observar nervosamente o diferencial da taxa de juros entre os títulos do governo italiano e alemão. A expansão aumentou substancialmente nas últimas semanas.

A escrita está na parede: sem a solidariedade de seus colegas membros da zona do euro, a Itália não poderá responder à crise da mesma maneira que outros países. Está em risco de uma depressão econômica em cima de uma catástrofe humanitária.

Taxas de Juros Negativas

Em março de 2015, o presidente do BCE, Mario Draghi, forçou mais reservas ao sistema, por meio de um programa Quantitative Easing QE.

O BCE também forçou taxas de juros negativas e exigiu que os bancos pagassem os juros do BCE sobre essas reservas.

Por outro lado, o Fed pagou juros sobre reservas excedentes. Nesse processo, o Fed recapitalizou lentamente os bancos americanos ao longo do tempo.

A política de taxa de juros negativa do BCE danificou ainda mais os bancos europeus que estavam em péssimo estado.

Por quê?

Antes de atuar como presidente do BCE, Draghi foi presidente do banco central italiano de 2005 a 2011.

Qual a melhor maneira de obter euro-obrigações e mistura de dívida do que prejudicar todo o sistema bancário europeu com taxas negativas e programas massivos de QE?

Se o sistema bancário europeu falisse, incluindo o Deutsche Bank, a Alemanha não seria forçada a acompanhar as mudanças bancárias?

Meu contra-argumento é baseado na Navalha de Occam, que sugere que, quando a estupidez é uma das respostas possíveis, é muito provável que seja a correta.

Na verdade, a Navalha de Occam diz que explicações mais simples têm mais probabilidade de serem corretas, mas o que é mais simples que a estupidez?

Surpresa surpresa

A UE não está acostumada a surpresas. Mas a decisão da corte alemã faz três seguidas.

  1. Votar no Brexit
  2. Sucesso do voto no Brexit
  3. Decisão da corte alemã

Também estou surpreso.

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Por quê?

Porque, em todos os casos até o momento, o Tribunal Constitucional alemão olhou para o outro lado. Houve vários desafios relacionados ao BCE que o tribunal alemão lançou ao TJUE com conseqüências óbvias.

E não havia indicação de que o tribunal alemão subitamente revertesse o curso.

Portanto, não sou apenas surpreendido pela decisão, estou chocado por ter sido 7-1.

Mesmo aqueles que entraram com o processo ficaram surpresos

Fiquei surpreso com a clareza da decisão“, disse Peter Gauweiler, advogado eurocéptico de 70 anos que está em guerra legal contra a UE e o BCE há quase três décadas.

Mutualização da Dívida

O que a Alemanha teme agora e tem desde o início é a “mutualização de dívidas”, na qual a Alemanha resgataria Grécia, Espanha, Portugal e Itália.

Por isso, a Alemanha insistiu que o Tratado de Maastricht, que fundou a zona do euro, proíbe a mutualização de dívidas.

Mas, uma e outra vez, políticos e o BCE encontraram maneiras de acabar com o tratado.

E ainda o fazem mesmo após a decisão da corte alemã.

Novo grito de guerra – intensificação ou extinção de riscos

Hoje, o vice-primeiro ministro da Espanha pede que a UE intensifique ou corrija a extinção

Pablo Iglesias, Vice-Primeiro Ministro da Espanha. diz um “certo [level of] mutualização da dívida é uma [necessary] condição do [continued] existência da UE”.

Ele também quer que Portugal e Itália se juntem a uma pan-UE causa de garantia de renda mínima para “estabelecer normas europeias de dignidade e proteger o consumo”.

Todo mundo agora entende que você precisa de um estado ativista,“diz Iglesias.

O que “Todo mundo” entende

Dada a decisão 7-1, posso sugerir que existe uma falha importante no O entendimento de Iglesias da palavra “todos”.

A Alemanha paga de um jeito ou de outro

Eu entendo de onde a Alemanha vem. E eu esperava esse resultado o tempo todo.

Mas de uma forma ou de outra, os estados credores pagam pelo nariz. A Alemanha concorda com a mutualização de dívidas ou os passivos da meta 2 se transformam em fumaça.

Desequilíbrios do alvo 2

Meta 2 Desequilíbrios 2020-05-08

Gráfico dos saldos alvo do armazém de dados do BCE.

Alvo é uma medida de fuga de capitais e compras de mercadorias por países devedores que possivelmente não podem ser pagas.

Itália e Espanha devem quase um trilhão de euros à Alemanha. É uma quantia que nunca pode ser paga de volta.

Mas todo mundo finge que a dívida é boa porque o BCE garante a dívida. E essas garantias representam uma falha fundamental na zona do euro que permitiu que essa dívida se acumulasse em primeiro lugar.

Se a Itália se retirar da zona do euro, os ativos e passivos de seus bancos serão redenomeados em sua nova moeda. A Alemanha não seria reembolsada em euros, mas sim Lira ou outra moeda nova, supondo que a Alemanha fosse paga de volta.

Para uma discussão mais aprofundada, consulte o meu artigo de agosto de 2018, Debate sobre o objetivo2 continua: Crepúsculo do euro

A questão não é se a Itália deve pagar seu déficit no Target2, mas como isso poderia acontecer. O Banco da Itália quase certamente deixaria de pagar uma conta de meio trilhão de euros.

Enquanto todos puderem fingir que essas alegações são boas e ninguém sair da zona do euro, tudo estará bem.

Mas e se a Itália ou a Espanha pularem de navio? E quais são as outras opções?

Três caminhos alternativos

  1. A Alemanha e as nações credoras perdoam dívidas suficientes para a Europa crescer
  2. Desemprego permanentemente alto e crescimento lento na Espanha, Grécia e Itália, com estagnação em outras partes da Europa
  3. Divisão da zona euro

Escolha o seu veneno

  • O tribunal alemão sinalizou que já teve o suficiente do caminho atual para mais mutualização.
  • Não é razoável esperar que o nº 2 dure para sempre.
  • A única porta restante é a porta 3.

A opção 3 pode ser planejada ou caótica. Sem dúvida, a Alemanha está na melhor forma de sofrer as conseqüências, portanto seria sensato deixar a zona do euro em vez de deixar a Espanha ou a Itália como padrão, desencadeando uma cascata de padrões.

Descrevi esses três caminhos alternativos em meu post de 2016, Michael Pettis chama as declarações comerciais excedentes do ministro das Finanças alemão, “Utter Lunacy”

Retroceda a lata – quanto tempo pode durar?

A decisão do tribunal ocorre em meio a uma pandemia, Brexit, a ascensão dos Verdes alemães, um governo italiano eurocético e um conflito judicial da UE com a Polônia.

No entanto, esses episódios de pontapé duram muito mais do que se espera. A diferença desta vez é a decisão inesperada do tribunal constitucional alemão.

O BCE não pode fazer mais, nem o TJUE, nem haverá coronabonds ou eurobonds, a menos que a Alemanha concorde.

Sem dúvida, o caminho de menor resistência ainda é a porta número 2: a Alemanha fala em solidariedade, mas age contra ela.

O resultado será uma continuação do alto desemprego e do crescimento lento na Espanha, Grécia, Itália, com estagnação em outros lugares da Europa … até que o grande inesperado aconteça, a Itália ou algum outro país decide que finalmente já teve o suficiente.

Mish



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