Vamos (NÃO) parar todas as fusões: o caso de permitir que as agências façam seus trabalhos

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Vamos (NÃO) parar todas as fusões: o caso de permitir que as agências façam seus trabalhos 1

[[TOTM: A seguir, parte de uma série de blogs de convidados e autores da TOTM sobre a lei, economia e política da pandemia COVID-19 em andamento. Toda a série de postagens está disponível aqui.

Esta postagem é de autoria de Noah Phillips[1] (Comissário da Comissão Federal de Comércio dos EUA).]

Nunca deixe uma crise desperdiçar, ou é o que dizem. Nas últimas duas semanas, algumas das mesmas pessoas que tentaram interromper fusões e aquisições durante o mercado em alta aproveitaram a oportunidade da pandemia do COVID-19 e do novo mercado em baixa para proibir as fusões e aquisições. Na sexta-feira, 24 de abrilº, O deputado David Cicilline propôs que uma proibição de fusão fosse incluída no próximo pacote legislativo do Congresso relacionado ao COVID-19.[2] Na segunda-feira, a senadora Elizabeth Warren e a deputada Alexandria Ocasio-Cortez, alertando sobre fusões e aquisições “predatórias” e “abutres” de private equity, se uniram a uma proposta semelhante.[3]

Sou a favor de parar anticompetitivo Fusões e aquisições que não podemos resolver. Somente nos últimos meses, a Federal Trade Commission esteve bastante ocupada, processando para interromper as transações nos setores de hospital, cigarro eletrônico, carvão, câmera usada no corpo, barbeador e seqüenciamento de genes, e forçando acordos a interromper o setor farmacêutico , equipe médica e espaços para produtos de consumo. Mas é uma proibição geral, sem precedentes na história da nossa nação, justificada agora?

A teoria de que a pandemia exige que o governo encerre as fusões e aquisições é algo assim: as agências antitruste estão sobrecarregadas e não podem fazer o trabalho de revisar fusões sob a Lei Hart-Scott-Rodino (HSR), que avisa as agências antitruste dos EUA com antecedência de determinadas transações e 30 dias para decidir se deseja obter mais informações sobre elas.[4] Esse estado de coisas, por sua vez, convidará uma enxurrada de empresas que procuram se unir com o mínimo de supervisão, exacerbando o problema inundando o escritório de notificação de pré -ergeres (PNO) com novos registros. Outra versão sustenta, de maneira semelhante, que o declínio vertiginoso do mercado precipitará uma “onda” de fusão na qual “corporações dominantes” e “abutres de private equity” engolirão pequenas empresas indefesas. Resultado líquido: transações anticompetitivas passam despercebidas e não são contestadas. Essa é a teoria, pelo menos como me foi explicado. Os fatos são diferentes.

Primeiro, enquanto as restrições relacionadas ao COVID-19 exigem ajustes sérios nas agências antitruste, assim como nos locais de trabalho em todo o país (estamos trabalhando em casa, lidando com tecnologia remota e lidando com crianças da mesma maneira), a revisão das fusões continua . Desde que começamos o teletrabalho, a FTC desafiou, entre outras coisas, o investimento de US $ 12,8 bilhões da Altria nos negócios de cigarros eletrônicos da JUUL e resolveu preocupações competitivas com a venda de seus negócios biofarmacêuticos pela GE à aquisição da Danaher e Ossur de um fabricante de membros protéticos concorrentes, College Park. Com nossos colegas da Divisão Antitruste do Departamento de Justiça, anunciamos um novo sistema de arquivamento eletrônico para arquivamentos HSR e suspendemos temporariamente a concessão de rescisão antecipada. Buscamos extensões voluntárias das empresas. Mas, em menos de duas semanas, conseguimos retomar a rescisão antecipada – voltando ao “novo normal”, pelo menos. Prevejo que possa haver desafios adicionais; e a FTC avaliará as restrições em tempo real para lidar com outras interrupções. Mas não sacrificamos o rigor de nossas investigações; e nós não vamos.

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Segundo, não há evidências de uma “onda” de fusão ou que o PNO esteja sobrecarregado com os registros de HSR. Pelo contrário, de acordo com a Bloomberg, o volume mensal de fusões e aquisições atingiu o fundo do poço em abril – o menor desde 2004. Na semana passada, o PNO estima cerca de 60% redução no HSR registrou transações no mês passado, em comparação com a média histórica. Os relatórios da imprensa indicam que a atividade de fusões e aquisições caiu drasticamente por causa de A crise. A Xerox anunciou recentemente que estava suspendendo sua oferta hostil pela Hewlett-Packard (US $ 30 bilhões); a empresa de private equity Sycamore Partners anunciou que está se afastando da aquisição da Victoria’s Secret (US $ 525 milhões); e a Boeing anunciou que está desistindo de sua fusão com a Embraer (US $ 4,2 bilhões) – apenas alguns exemplos de empresas, grandes corporações e empresas de private equity, interrompendo as fusões e aquisições por conta própria. (O mercado é engraçado assim.)

A desaceleração nas fusões e aquisições durante uma crise global de pandemia e econômica é exatamente o que você esperaria. A incerteza financeira que as empresas enfrentam reduz a confiança dos acionistas e do conselho para mergulhar em uma nova aquisição ou venda. O financiamento é mais difícil de garantir. A devida diligência é adiada. As reuniões de gerenciamento são canceladas. Concordar com o preço é outro grande desafio. A volatilidade nos preços das ações dificulta a avaliação e diminui o valor do patrimônio usado para adquirir. Em outros lugares, é necessário dinheiro, como pagamento de trabalhadores e manutenção das operações. A falta de acesso a fábricas e outros ativos como resultado de restrições de viagens e pedidos de estadia em casa também dificulta a avaliação. A gerência nem consegue entrar em uma sala para negociar e fechar o acordo por causa do distanciamento social (conduzir uma barganha difícil com o Zoom pode não ser o mesmo).

A experiência confirma essas expectativas. Considere o nosso último mercado em baixa, a crise financeira que ocorreu há mais de uma década. Os dados publicamente disponíveis da FTC mostram o número de transações relatadas pelo HSR que caíram de um penhasco. Durante o ano fiscal de 2009, o auge da crise, o HSR informou que as transações caíram quase 70% em comparação com apenas dois anos antes, no ano fiscal de 2007. Não surpreende.

Vamos (NÃO) parar todas as fusões: o caso de permitir que as agências façam seus trabalhos 3

Fonte: https://www.ftc.gov/site-information/open-government/data-sets

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Também não deveria surpreender que a atual crise, com toda a sua incerteza e novidade, pareça estar desacelerando as fusões e aquisições.

Portanto, as agências antitruste continuam a revisão das fusões e se ajustando rapidamente ao novo normal. A atividade de fusões e aquisições diminuiu drasticamente por si só. Isso faz da pandemia uma desculpa estranha para impedir as fusões e aquisições. Talvez a preocupação não fosse realmente a pandemia em primeiro lugar? A diferença de perspectiva pode depender da visão geral do valor das fusões e aquisições. Se você acha que as fusões são principalmente (ou todas) ruins e desconsidera a importância do mercado para o controle corporativo, o custo para interromper todas elas é baixo. Caso contrário, o custo é alto.[5]

De maneira geral, décadas de pesquisa e experiência nos dizem que a grande maioria das fusões é pró-competitiva ou competitivamente neutra.[6] Mas as fusões e aquisições, mesmo que reduzidas drasticamente, também têm um papel importante a desempenhar em um momento de ajuste econômico. Ajuda a alocar ativos de maneira eficiente, por exemplo, dando àqueles com os meios necessários para operar recursos (pense em empresas ou fábricas) uma oportunidade que outras pessoas talvez não consigam utilizar. Os consumidores se beneficiam se uma fusão leva à entrega de produtos ou serviços que uma empresa não poderia fornecer por conta própria e com eficiência e à inovação e preços mais baixos que uma melhor gestão e integração podem oferecer. Os trabalhadores também se beneficiam, pois continuam empregados por preocupações em andamento.[7] Não serve para nada, inclusive para a concorrência, deixar empresas que possam viver, morrer.[8]

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M&A não é a única maneira pela qual as forças do mercado podem ajudar. As agências antitruste sempre reconheceram benefícios pró-competitivos na colaboração entre concorrentes em tempos de crise. Em 2005, após os furacões Katrina e Rita, implementamos uma análise acelerada de cinco dias de projetos conjuntos entre concorrentes, visando alívio e construção. Em 2017, após os furacões Harvey e Irma, aconselhamos que os hospitais pudessem combinar recursos para atender às necessidades de cuidados de saúde das comunidades afetadas e as empresas poderiam combinar redes de distribuição para garantir a disponibilidade de bens e serviços. Mais recentemente, em resposta à atual emergência COVID-19, anunciamos um processo acelerado de revisão de joint ventures. A colaboração pode ser preocupante, por isso estamos analisando; mas também pode ajudar.

Nossa nação está passando por uma crise nacional sem precedentes, com um componente econômico horrível que está colocando dezenas de milhões de desempregados e causando muito sofrimento. Agora é um tempo de grande incerteza, tragédia e perda; mas também de esperança e solidariedade contínuas. Embora a revisão de fusões não seja a principal questão para muitos – e não deveria ser – os consumidores americanos têm a ganhar com fusões pró-competitivas, durante e após a crise atual. Esses benefícios seriam eliminados com uma política draconiana de “não fusões” durante a emergência COVID-19. Pode haver atividade anticompetitiva de fusão? Obviamente, é por isso que a equipe da FTC está trabalhando duro para avaliar fusões potencialmente anticoncorrenciais e evitar danos aos consumidores. Vamos continuar trabalhando.


[1] As opiniões expressas nesta postagem do blog são minhas e não refletem necessariamente as opiniões da Federal Trade Commission ou de qualquer outro comissário. Uma versão abreviada deste ensaio foi publicada anteriormente no boletim informativo DealBook do New York Times. Noah Phillips, O caso contra a proibição de fusõesTimes de Nova York, 27 de abril de 2020, disponível em https://www.nytimes.com/2020/04/27/business/dealbook/small-business-ppp-loans.html.

[2] A proposta permitiria transações apenas se uma empresa já estivesse falida ou estivesse prestes a falir.

[3] A “Lei Antimonopólio Pandêmica” propõe uma moratória de fusão em (1) empresas com mais de US $ 100 milhões em receita ou capitalização de mercado superior a US $ 100 milhões; (2) empresas de PE e fundos de hedge (ou entidades de sua maioria); (3) empresas que possuem uma patente exclusiva de produtos relacionados à crise, como equipamentos de proteção individual; e (4) todas as transações reportáveis ​​do HSR.

[4] Lei de Melhorias Antitruste Hart-Scott-Rodino de 1976, 15 U.S.C. § 18a. As agências antitruste podem contestar as transações depois que elas acontecem, mas são mais fáceis de parar antes; e o Congresso projetou o HSR para nos dar uma oportunidade de fazê-lo.

[5] Qualquer que seja sua opinião, a questão é que a crise do COVID-19 não faz sentido como justificativa para proibir fusões e aquisições. Se os proponentes da proibição se opuserem às fusões e aquisições em geral, eles devem dizer isso. E eles devem falar com o público sobre o quanto eles se propõem a proibir. As especificidades das propostas estão além do escopo deste ensaio, mas vale ressaltar que as “grandes empresas [gobbling] acima . . . pequenas empresas ”, das quais o senador Warren adverte incluir qualquer empresa com receita anual de US $ 100 milhões e qualquer pessoa que torne uma transação reportável segundo o HSR. US $ 100 milhões parecem muito para muitos de nós, mas o Centro Nacional para o Mercado Médio da Universidade Estadual de Ohio define um meioempresa de médio porte com receita anual entre US $ 10 milhões e US $ 1 bilhão. Muitas, senão a maioria das transações que seriam proibidas, não se parecem em nada com o tipo de aquisições que os proponentes de proibições estão descrevendo.

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[6] Já na década de 1980, as Diretrizes de fusões horizontais refletiam essa idéia, afirmando: “Enquanto desafiava fusões prejudiciais à competitividade, o Departamento [of Justice Antitrust Division] procura evitar interferências desnecessárias com o universo maior de fusões que são competitivas ou neutras. ” Diretrizes para fusões horizontais (1982); Veja também Hovenkamp, Avaliação da eficiência das fusões, 24 geo. Mason L. Rev. 703, 704 (2017) (“toleramos a maioria das fusões por causa de um pano de fundo, crença generalizada de que a maioria – ou pelo menos muitas – produz economia de custos ou melhorias em produtos, serviços ou distribuição”); Andrade, Mitchell e Stafford, Novas evidências e perspectivas sobre fusões15 J. ECON. PERSPECTIVAS 103, 117 (2001) (“Estamos inclinados a defender a visão tradicional de que as fusões melhoram a eficiência e que os ganhos para os acionistas no anúncio da fusão refletem com precisão as expectativas aprimoradas do desempenho futuro do fluxo de caixa”.).

[7] Juntamente com nossos colegas da Divisão Antitruste do Departamento de Justiça, emitimos uma declaração na semana passada afirmando nosso compromisso de fazer cumprir as leis antitruste contra aqueles que procuram explorar a pandemia para se envolver em comportamentos anticoncorrenciais nos mercados de trabalho.

[8] O teste legal para mostrar isso para uma transação anticompetitiva é alto. Conhecida como “falha na defesa da empresa”, ela está disponível apenas para empresas que demonstram sua incapacidade fundamental de competir efetivamente no futuro. As Diretrizes de Incorporação Horizontal estabelecem três elementos para estabelecer a defesa: (1) a empresa supostamente falida não seria capaz de cumprir suas obrigações financeiras em um futuro próximo; (2) não seria capaz de se reorganizar com sucesso nos termos do capítulo 11; e (3) fez esforços mal sucedidos de boa-fé para obter ofertas alternativas razoáveis ​​que manteriam seus ativos tangíveis e intangíveis no mercado relevante e representariam um risco menos grave para a concorrência do que a fusão real. Diretrizes para fusões horizontais § 11; ver também Publicação cidadã vs. Estados Unidos, 394 U.S. 131, 137-38 (1969). O proponente da falha na defesa da empresa tem o ônus de provar cada elemento, e a falha em provar um único elemento é fatal. Em re Otto Bock, FTC No. 171-0231, Boletim No. 9378 Parecer da Comissão (novembro de 2019) às 43; veja também Publicação do cidadão, 394 U.S. em 138-39.

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